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逆差:季节性而非趋势

2017年03月09日 13:57 | 浏览 | 作者:王涵 |

   2月进口同比大超市场预期,而出口同比增速远低于预期,贸易出现逆差也在市场预料之外。

2017年2月美元计出口同比-1.3%,进口同比38.1%,贸易差额-91.5亿美元,我们对此点评如下:

1)2月贸易数据出的“幺蛾子”:

a)翘尾效应推高进口同比读数,

b)大宗价格也推高大宗进口金额,

c)春节错月扰动进出口同比读数,

d)逆差是“常态”,可能受春节后开工因素的影响;

2)出口改善幅度弱于进口,可能原因是本轮贸易复苏由大宗价格带动,原材料涨价早于产成品;


3)短期内,经济惯性对进口的支撑作用仍在;


4)周边出口回暖+出口价格可能回升,短期对未来进出口仍偏乐观。


2月贸易数据的“幺蛾子”:几个特殊因素的叠加



2月进口同比大超市场预期,而出口同比增速远低于预期,贸易出现逆差也在市场预料之外,我们认为有以下几个特殊因素叠加导致:


1)翘尾效应推高进口同比读数:2月中国进口同比增速跳升至38.1%(1月16.7%,2016年12月3.1%),可能是受到翘尾效应的影响,去年2月是季调后进口额的低点,此后一直在上升。分产品来看,高新技术、机电产品和汽车等进口同比增速分别高达25%、26%和46%,部分也是因为去年2月的相应进口额处于低位,以及后续上升造成的“翘尾”。


图 机电、高新技术产品和汽车等进口增长明显

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2)大宗价格推高大宗商品进口金额:从进口数量同比增速来看,2月原油、煤和铜进口同比增速均低于1月,钢材与1月持平。从金额来看,煤、铁矿石和原油等2月的同比增速高达69%-145%,远远高于进口数量的增速,这与1月时的情况类似。由于2016年年初大宗商品价格处于低点,因而大宗商品价格也是推动1-2月进口增速大幅上升的一个重要因素。


图 大宗商品主要是价格效应推高进口

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3)春节错月扰动同比读数:此前市场预期2月出口改善主要是基于基数效应,但需要指出的是,1-2月数据受到春节效应的扰动较大,依据基数进行预测效果不佳,2月出口也不宜过度解读:一方面,受春节等因素扰动,往年1-2月贸易数据通常波动很大;另一方面,综合1-2月出口同比增长4.0%,仍明显高于2016年的三四季度。


图 历年1-2月进出口数据波动很大

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4)逆差可能受节后开工因素影响:历年春节后的新开工对设备、原材料需求带动进口上升,而出口则因开工到恢复生产的进程慢于采购而受到一定的拖累,这可能是节后1个月经常出现贸易逆差的重要原因,这在2004、2009、2010、2012、2013和2014等年份都出现过。


图 春节后1个月贸易逆差很“常见”

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2月贸易数据不宜过度解读


综合来看,2月贸易数据受春节错月等因素扰动,不宜过度解读。中国出口改善之所以没有像进口幅度那么大,可能原因是本轮贸易复苏由大宗商品价格带动,原材料涨价速度早于产成品。从2016年3月开始,进口价格指数就开始上行,而出口价格指数直到2016年9月才开始上行。


图 中国进口价格指数调整幅度早于出口价格指数

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往后看,短期内对进口仍偏乐观


尽管有春节因素扰动,但近期公布的中国1月进口数量同比增长11%,说明内需可能存在一定程度的回暖。而这从制造业PMI的进口分项也可以得到印证。在旺季来临之前,地产投资的惯性仍在,补库存也会延续,这都对进口同比产生一定的支撑作用。


图 从制造业PMI来看,进出口仍在回暖

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往后看,短期内出口可能继续改善



本轮全球贸易复苏主要的推动力量是大宗商品价格尤其是油价回升,而在贸易量维持的情况下,大宗商品自身涨价及其向下游的传导推动贸易出现“小阳春”(详见《盈利向上,估值向下》)。就经济基本面而言,美国等发达国家的数据仍向好,而2月韩台出口同比处于高位,而全球前10大出口经济体的出口增速在2016年12月也升至零上方,这都说明全球需求仍在回暖。因此短期来看,中国的出口仍可能有继续回暖的空间。


但中期有两点仍值得注意:一是自去年年底以来贸易复苏的基础是2015年贸易负增长导致的低基数,在度过低基数时期后贸易同比增速能否保持仍存疑;二是全球贸易尤其是中国出口面临的最大不确定性是特朗普政府的贸易保护。近期,美国贸易代表办公室向国会提交贸易政策议程报告,透露出绕开WTO进行单边贸易制裁的信号。这将为全球贸易复苏带来负面冲击(“301条款”相关内容详见《细说美国贸易保护的法律基础》)。


图 前十大经济体出口增速回升

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