机构大咖专栏

定增猛于虎也

2016年11月03日 10:54 | 浏览 | 作者:扬韬

   投资者已经越来越精明了。定增逐渐从以前的利好变成利空了。尤其是一些定增规模大、未来解禁压力大的股票,几乎从解禁日之前半年开始,股票就乏人问津。


今天说一下增发的问题。之所以想起这个话题,是因为今年上半年,我们公司招聘了一位从美国某著名大学归国的研究生。他曾经在美国一位导师指导下,用量化模型参与美股的实战。到我们公司后,我要求他用模型做一下中国股票的情况,看看美国胜率很高的策略在中国股市能否有效应用。


他的工作还是非常出色的。根据他的研究,调整后的策略与沪深300具有高度吻合性。该策略的五年累计收益79%的收益,且最大回撤大大减小,一般情况下不超过3%,最极端情况下(2015年股灾)也没有超过6%。下图是他研究下的模拟净值走势图。

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当然,我这里要说的不是他的研究。事实上,他的这个研究成果在我们公司里没有办法得到应用,所以他10月份已经转应聘到另一家公募基金去了。


我要说的是,他在做研究的过程中,提出有一个指标在中国大陆的股市完全无法得到验证,后来他最终模型只能把这个指标剔除掉了。这就是:如果上市公司增发新股,则未来一年表现将显著落后于市场。


很奇特的是,在美国,包括在香港,如果一家公司增发新股,则随后一年,这些公司的股价表现是落后于大势的。行为学的解释是:上市公司本来有很廉价的间接融资渠道(上市公司信誉好,贷款容易、贷款利率也低),但如果一家上市公司竟然热衷于股权融资而不是银行贷款,则意味着他们担心回报率不足以弥补银行贷款利息,这往往是公司滑坡的潜台词。因此,凡是要定向增发或者配股融资的公司,股民和投资经理往往会以脚投票。


华尔街的实证数据告诉我们,如果你发现一家公司要定增(配股也算)融资,那么,赶紧卖掉这家公司,一年之内都不要去碰它。如果卖空这家公司,是可以获得超额收益的。


香港的经验告诉我们,很多老千股就是靠融资增发来扩大股本的,最后血洗所有的小散户。它们的惯常做法是:股价5元、股本1亿股的时候,突然定向增发10亿股,发行价1元,引进一些大机构或者关系人。然后股价就会从5元暴跌到2元以下。然后慢慢回到1元左右。公司会过段时间突然再定向增发10亿股,发行价0.1元。股价就继续暴跌到0.05元。然后,公司宣布合股,就是100股变成1股。合股后,股票交易价格重新回到5元一带。然后,可能会再增发。或者,即便不增发,股价会从5元再跌到0.01元——此时,持有最初那1亿股的人,损失是超过99.9%的。你投入100万元,连1000元都拿不回来了。这就是港股中的老千股。而且,由于交易监管制度的差异,这种现象是不违法的,所以香港的老千股前赴后继层出不穷。一般的散户,绝对不要去碰香港的股票!


中国大陆的A股则不然。到我们公司做研究的小伙子实证后发现,过去5-10年,中国股市中参与定增的公司,往往还会有超额收益。甚至于最近一年,定增的股票仍存在超额收益。


这个该怎么解释呢?我的理解是:中国的定向增发于存在审核机制,定增难度相对较大,是一种稀缺资源。上市公司为了完成定增,往往在发行之前推出利好稳定股价。定增完成一年后,锁定的筹码要流通,而为了保证参与定增的机构能获利,公司往往会再次出台利好,让股价在解禁前后上涨——参与定增的机构多数是内部人,获利的概率较大,更何况定增价格相对较低。由此,会形成一种“定增必赚”的模式。


定增必赚的模式在两种情况下可能会被打破:


其一,如果定增规模较大,公司支撑股价的能力有限,股价是会因为市场表现不佳而破发。比如,2007年11月,海通证券的定向增发7.24亿股,发行价35.88元,募集资金250多亿元,当时的股价是接近60元,发行价等于打六折,按说很安全。但一年后定增上市的时候,只能在20元以下卖出。一年亏损40%。看起来损失很大,但对那些当时持有老股的人来说,损失则超过60%。谁的亏损更大,不就一目了然了吗?


其二,如果定增的时候采用竞价机制,取消高折扣或者折扣比率很低,并且尽量实现市场化发行。这种情况下,参与定增能否赚钱,完全不确定,要看市场情况。最近半年多,很多拿到批文的公司迟迟不肯发行,就是因为当前机制下,定增获利的难度增加,愿意参与定增的机构越来越少。很多公司最后只能无奈放弃增发。


从最近一年的情况看,定增的股票上市流通的压力越来越大。最典型的当属信威集团(600485),去年9月10日定增解禁,结果股价竟然连续出现6个跌停,两周时间股价下跌50%。即便在这个价格,参与定增的人仍有利润,而老股民无端损失超过50%!


另外一个例子是绿地控股(600606)。这支股票去年高点曾超过40元,今年6月底,股价跌到11元一带,一年前定增的部分开始解禁,股价竟然还能继续下跌到9元左右。从盘面看,参与定增的卖出踊跃。在解禁前,每月成交平均1.5亿股左右。解禁后,6月成交9亿股、7月成交27亿股、8月成交19亿股、9月成交11亿股。成交量说明一切。


今天股价跌幅超过4%的是温氏股份(300498)。一年前吸收合并重新上市,流通股本只有2.5亿股,但今天开始流通股变成 30亿股!而且,当初吸收合并的股东非常分散,只要个别股东想卖,抛压就会非常大。结果,温氏股份今天收盘接近上市以来的新低,比去年上市前的高位下跌50%以上!


增发猛于虎也!


投资者已经越来越精明了。定增逐渐从以前的利好变成利空了。尤其是一些定增规模大、未来解禁压力大的股票,几乎从解禁日之前半年开始,股票就乏人问津。温氏股份、绿地控股都是典型的例子。今天向下破位的乐视网(300104)只怕也有此嫌疑。2014年的定向增发让他们尝到了甜头,今年8月又增发一次,市值到了千亿元规模,利润却跟不上去,股价怎能不跌。类似的情况还有万达院线(002739),去年年底的增发后,股价一年来下跌也接近40%。解禁之前压力陡增。


应该让所有上市公司都明白:增发猛于虎也!如果要增发,股价将在未来一年内表现逊于市场!明白了这个道理,基金就不会再去热衷追捧增发股,股民也不会去买增发股,由此让增发的股份卖不掉,市场的格局才会发生变化。


未来一年投资,还应该继续远离增发解禁的股票:任何公司,只要有增发过,在增发上市前一年,彻底远离,以防受伤!


如果你持有的股票提出了定增计划,最好的策略莫过于复牌后上涨的时候卖光,让别人去玩定增吧,我们不陪他们玩。


从这个角度说,万科和格力电器的定增先后被否,是好事情!希望王石和董明珠们明白一个道理:上市公司既然资源优势那么明显,就不该伸手向股东要钱。你要增发,我们就用脚投票,实在不行,踢你出局!


万科和格力电器这种好公司的定增都能被否,其它的,谁敢站出来?


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