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美联储9月会加息吗? 不一样的收益率反弹

2016年09月12日 09:41 | 浏览 | 作者:王涵 |

   

1)与去年类似阶段相比,近期加息预期带动国债收益率反弹的特征已经明显不同:

     a)美国和非美主要国家国债收益率普遍上升,而非分化;

     b)美债期限利差走扩,而非收窄;


2)一石激起千层浪背后是什么?市场可能逐渐意识到货币政策长周期拐点在迫近(不只是美联储收紧):


3)短期因素导致市场会放大偏鹰的信号:欧央行宽松预期落空;美国加息预期脱离基本面;退欧后的资产估值抬升;


4)赌9月加息风险很大,短期利率可能不会上得很快;


5)但利率中长期趋势向上的背景下,很可能此次市场动荡只是一次预演。

 

一石激起千层浪背后是什么?市场可能逐渐意识到货币政策长周期拐点在迫近


周五,联储投票官员Rosengren(波士顿联储主席)表示:“美国可能已经稍微超出充分就业水平……为了防止经济过热,有合理理由逐步收紧货币政策”。历史记录来看,Rosengren属于传统鸽派,但此次却给了如此偏鹰论调,造成市场加息预期快速上升以及一系列的连锁反应:美元走强,股、债、商品商品应声而跌。这让我们想起Jackson Hole前后Dudley和Fischer的发言,也是一石激起千层浪。和上半年全球央行联手稳定市场,释放偏鸽预期来看,下半年来,特别是进入8月以后,越来越多的迹象指向,联储正在不断引导预期由鸽转鹰。



 

从市场反应来看,联储加息预期的回升导致国债收益率上行,然而如果与去年10月底-11月初加息预期同样快速回升时相比,我们发现,这次国债收益率的反弹与此前已经明显不同,这背后可能反映出市场逻辑已经发生改变:

 

1)去年10月底加息预期快速回升期间,美国国债收益率上升的同时,欧洲和日本国债收益率却并未明显上升,从而造成美国与欧洲、日本的国债收益率利差明显拉大。然而,近期的加息快速回升背景下,美、欧、日国债收益率却同时出现明显上升,美债与欧、日国债收益率差并未拉大。这背后也指向市场似乎正逐渐意识到全球货币政策(而不只是美国)可能面临长周期的拐点。

 

2)美国期限利差在去年10月加息预期上升阶段明显收窄,而近期却出现持续反弹,反映长债收益率比短端反弹更快。在近期通胀预期没有出现明显上升的背景下,这一状况也可能反映出市场开始预期利率长期趋势见底,从而长久期资产反应更为剧烈。

 

总的来看,此次加息预期下,债券收益率反弹表现出与以往明显不同,反映出市场对中长期利率走势的预期可能正在发生变化。



 

此前我们关于中长期货币政策拐点的逻辑正逐步显现


近期提到货币政策拐点观点的人越来越多,市场上也开始在逐渐意识到这一点。然而,不得不提的是,在市场都对联储加息不存多大预期的时候,我们早在5月27日的北京固收会上时,就提出全球货币政策都在接近40年的大拐点,而追踪货币政策变化已不能只局限于经济基本面,需要更多考虑其他更深层次的因素,比如:1)负利率动摇金融体系的基石以及2)社会贫富差距带来的政治层面考量等。同时,这一观点也在资本过剩年代系列报告中有非常详尽的阐述。(具体请参见我们5月26日的报告《特朗姆普、联储与负利率》、5月27日会议纪要《重新审视两个中长期的问题》、6月15日中期策略报告《风吹草低见牛羊》等一系列报告)。




 

短期来看,市场会放大偏鹰的信号


我们认为,市场出现大幅波动背后的原因一方面是由于是中长期的逻辑在逐渐显现,另一方面,短期的因素包括:

 

欧央行会议的不作为,市场对宽松的预期再次踏空。短期的一个叠加因素是上周四刚召开的9月议息会议。欧央行连续第4次会议保持“无作为”,再次打消了市场的宽松预期。市场出现的大幅波动已经反映出市场当前对央行货币政策态度的“敏感神经”,也导致了市场对各国央行宽松态度边际转变的担忧普遍上升。

 

美国加息预期开始脱离基本面。年初以来,美国经济数据走弱往往伴随加息预期的回落,但近期市场对联储加息预期出现了一些微妙变化:即虽然近期美国经济数据意外表现疲弱(8月ISM制造业和非制造业均跌入临界值之下),但联储官员仍在强力引导加息预期中枢回升,这一态度上的转变可能是对市场形成明显冲击的重要原因。

 


退欧公投后,市场估值(尤其是美国资产)抬升明显。一方面,英国退欧燃起市场的宽松预期,推动资产估值修复并持续抬升;另一方面,欧洲、日本风险事件不断,资金“避雷”倾向下,也推动美元资产相对吸引力增大。而我们在《“显微镜”下的美国经济》中指出,由于缺乏微观基本面的支撑,高估值可能意味着潜在风险的增大。

 


9月联储会加息吗?


我们认为,尽管上周五市场受到加息预期影响波动很大,但9月加息概率目前仅有30%。另外,尽管今年加息预期不完全跟随基本面数据,但除非短期经济数据大超预期,否则9月加息概率提升幅度可能非常有限,且非农和ISM PMI对市场预期仍然有影响。同时,联储内部其实仍然没有完全达成一致,9月也恰逢大选政治敏感期。种种因素指向单纯赌9月加息的风险较大,我们认为短期利率可能不会上很快。而目前来看,12月的概率相对较大,因为一方面大选之后的政治形势会更加清晰,另一方面,可以等待更多的经济数据,此外12月的窗口可能对市场预期的引导也会更加充分。

 


不过对大类资产而言,在利率中长期趋势向上的背景下,很可能此次市场动荡只是一次预演。近年来全球经济普遍缺乏亮点,而连续的货币放水已经导致主要资产的估值普遍处于相对高位。因此,在全球利率中长期趋势向上的大背景下,未来资产估值可能会持续面临调整的压力。从这个角度讲,当前市场情绪可能已经进入了相对脆弱和动荡的阶段。


 

PS:市场有风险,投资需谨慎。牛熊交易室生产的新闻资讯和数据分析均仅供参考,并不构成投资建议。


 

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